美元或陷囚徒困境

　　当越来越多的人把造成当前世界经济金融困乏的罪责归因于近年来美元持续贬值时，要求美元稳定乃至走强越来越形成某种共识，人们相信美元的走强可以驯服通胀。

　　美元走强是否就如目前所预期的可以驯服通胀？显然，这仍然是一个不确定的事件，它的答案是可能而非必然。通胀，或者说包括原油在内的国际大宗商品价格与美元币值的关系，并非具有直接的可以依靠模型勾画出来的线性关系。即美元贬值与油价上涨现在已经证实确实存在因果逻辑，但这并不意味着反命题也必然成立。

　　笔者认为，经济滞胀和金融危机风险正在把美元推向囚徒困境之中。美元继续贬值意味着当前的风险更加累积；而即刻推动美元走强，并不意味着就可以必然降低风险烈度。

　　当前美元承载着来自两个不同方向的压力。一方面，美国金融危机和经济衰退风险已进一步打开了美元贬值空间。另一方面，日益难以控制的通胀风险促使包括美国在内的各国政府无法再容忍美元的持续贬值，要求美元走强越来越显现出迫切性。

　　首先，自去年８月份爆发的金融危机即便蔓延至现在，仍然谈不上最危险的时候已经过去。美国等政府的危机应对手段只是暂时刹住了危机蔓延的速度，但长期以来累积于国际金融市场的风险并没有彻底有效地暴露出来。笔者倾向于本次金融危机属于双震甚至是多震。原因是危机刚爆发，美联储就联合其他国家央行把风险口堵上了，而且堵的力度很大，这使得潜伏的危机只能寻找下一个可能的裂缝，或以小幅释放的方式来扩展或蔓延。当前的这场危机可能是一个耗时的拉锯战。因此，目前市场仍然警惕地关注着各种可能探测到的风吹草动，投资者的风险厌恶程度并没有好转，市场信心仍然匮乏，特别是今年前几个月，一些投资者禁不住诱惑的投资冒险已经带来亏损，华尔街的谎言再次被刺穿。显然，在市场信心并没有恢复的情况下，金融市场本身并不太愿意看到美元走强。

　　其次，美国经济的滞胀风险概率比过去更令人不安。其一，由于在金融危机时，美联储无视通胀压力，导致当前美国面临着更大的通胀风险。美元走强直观地看可以缓解通胀压力，但能否真正缓解通胀压力却是个不确定的事情。其二，美国政府的减税政策现在看来并没有达到预期效果，而减税政策的累积效应使得美国５月份的财政赤字达到了１６５９.３亿美元的历史最高。财政赤字创出新高一方面意味着美国居民必将为巨额且不断增加的财政赤字埋单；另一方面意味着当前的财政扩张政策在刺激需求，在通胀压力下这反而增加了居民的通胀预期。其三，从美国经济发展的角度看，美元的贬值确实增强了美国的出口竞争力，但要素价格的上涨实际上已经抵消了美元贬值对美国经济的刺激作用。要素价格的走高目前已经开始增加美国本土实体经济的负担，并对其利润形成了一定的压力，而持续的成本压力或将增加公司证券类资产的风险。

　　再次，在当前的形势下，美元一旦走强可能对美国经济金融的负面影响不太大，但对新兴市场国家，特别是热钱流入较多的新兴市场国家可能并不是件好事。因为美元的持续走强很可能导致国际游资流向出现方向性的变化，引发这些国家的国际收支风险。由于新兴市场国家普遍存在资本项目管制，国际热钱的流入是以时间换取空间的长时间积累，一旦热钱在美元走强下收窄了国际游资的投机收益空间，热钱从新兴市场国家的流出逻辑上具有突发的冲击性。这种热钱流向的逆反，伴随着新兴市场国家在国际收支平衡表不同程度存在的资产负债期限、币种结构失衡风险，将对新兴市场国家带来较大的破坏性。而更进一步来说在经济全球化和金融国际化形势下，任何风险都带有扩散效应，国际游资对新兴市场国家的冲击最终也会反作用于美国等市场。

　　总之，当前美元似乎陷入了复杂的囚徒困境之中。对于这种隐现的美元困境，从根本上讲是国别货币充当世界货币功能所带来的，同时也是长期以来各国政府对金融市场投机行为纵容的结果，其风险冰冻三尺并非一日之寒。笔者认为目前相对稳妥的办法是暂时维系美元汇率的动态稳定，静观其变，通过翔实的研究分析和成本收益平衡后再采取损失最小的方案来加以疏导。（刘晓忠）？来源：中国证券报